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        預(yù)計 PEM2009 年業(yè)績貢獻有限，2010 年有望大幅增長。2009 年受澳元大幅升值導(dǎo)致以澳元標價鉛鋅價漲幅有限，加上低位較大規(guī)模套期保值，導(dǎo)致2009 年P(guān)EM 業(yè)績受限。2010 年業(yè)績有望大幅增長，主要受益于鉛鋅礦產(chǎn)量/價格預(yù)期較大幅度增長以及較高位套期保值。此外，2009 年11 月PEM 配股融資了5500 萬澳元，用于旗下三大礦山的勘探，因此后期儲量進一步大幅增長是可預(yù)期的。
　　凡口礦依然是公司盈利的中流砥柱，盤龍礦生產(chǎn)有望提速。凡口礦2008年底募集項目技改完成后，未來幾年鉛鋅礦產(chǎn)量有望穩(wěn)定在18-19 萬噸，。
　　廣西盤龍礦自收購一年多來持續(xù)擴張采選礦規(guī)模， 2010 年鉛鋅礦生產(chǎn)提速，預(yù)計年產(chǎn)1.6 萬噸。
　　2010 年公司冶煉板塊的經(jīng)營狀況預(yù)期會出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。首先，韶關(guān)冶煉技改已經(jīng)完成，丹霞冶煉廠已經(jīng)試運行投產(chǎn)。其次鋅加工費明顯回升。最后，國內(nèi)以株冶為代表的鉛鋅冶煉業(yè)務(wù)銷售凈利率和ROE 正逐步回升。
　　天津子公司房地產(chǎn)項目“敦仁里”2010-1011 年進入收獲期。經(jīng)初步測算，預(yù)計分別增厚2010-2011 年業(yè)績約0.20 元。
　　預(yù)期 2010 年鉛鋅價格有望保持高位震蕩運行。一方面全球經(jīng)濟仍在復(fù)蘇回暖途中，多項指標顯示鉛鋅需求穩(wěn)健，對鉛鋅價格構(gòu)成支撐。另一方面，寬松流動性政策的退出將成為2010 年的常態(tài)預(yù)期，將對價格過快上漲構(gòu)成壓力。但我們認為經(jīng)過本輪股票和期貨價格的大幅下跌，流動性收縮已經(jīng)為市場部分預(yù)期，只要經(jīng)濟復(fù)蘇勢頭延續(xù)，流動性收縮不會持續(xù)對價格構(gòu)成重挫壓力，2010 年鉛鋅價格高位震蕩可能性大。預(yù)計2010 年精煉鋅和鉛價分別為17000 元/噸和15500 元/噸，同比上漲約20%和15%。
　　經(jīng)測算公司2009-2011 年EPS 分別為0.47 元/1.23 元/1.59 元(未考慮地產(chǎn)收益)，參考當(dāng)前國內(nèi)主要有色金屬上市公司估值(2010/11 年P(guān)E分別為32/25 倍)，我們認為給予公司2010/11 年P(guān)E25/20 倍具有較強安全邊際，首次給予公司買入的投資評級，未來6個月目標價格31.00 元，對應(yīng)的2010/11 年P(guān)E 25/19 倍。若加上地產(chǎn)收益，09-11 年EPS 為0.47元、1.43 元、1.79 元, 31.00 元的目標價對應(yīng)2010 年和2011 年的PE分別為21.6 倍和17.3 倍。
　　風(fēng)險因素：美元大幅反彈/流動性收縮強于預(yù)期/全球經(jīng)濟陷入二次探底等因素導(dǎo)致鉛鋅價格漲幅低于預(yù)期。