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近一段時間里，在對白銀的行情演變上，傳統(tǒng)投資策略的效果已經(jīng)大不如前，無論是抗通脹主題還是避險事件的影響。買事實空市場的情況比比皆是，就在6月中美貿(mào)易摩擦的急轉(zhuǎn)直下，本該由于避險需求激增中漲價的白銀，卻急轉(zhuǎn)直下。傳統(tǒng)邏輯真的失效了嗎？在市場發(fā)生變化的時間點上，需要重新審視以下白銀的投資邏輯了。

傳統(tǒng)策略熄火

抗通脹一直被認為是貴金屬的基本屬性之一，做了一下測算，在特長期也就是10年以上的周期里，時間跨度是14年，白銀的平均年化收益是5.25%，同期的美國通脹年均為2.1%。那么在特長期里，投資白銀的收益是可以顯著跑贏通脹的。然而在11年到12年銀價大跌，美國通脹回落之后，兩者出現(xiàn)了較大的分化。從12年到15年的三年里，銀價表現(xiàn)疲軟，而美國CPI在1.5%附近徘徊許久之后大幅下滑，甚至一度出現(xiàn)通縮。在此之后美國的通脹回升，而銀價收益率也僅僅在15年年底到16年二季度有所表現(xiàn)，之后又是持續(xù)的萎靡不振。這種分化至今仍在持續(xù)，隨著美國通脹的逐步走高，銀價卻止步不前，不再顯現(xiàn)出抗通脹的屬性，而且近期的下跌已經(jīng)把白銀的價格帶回了15年年底的地位，而彼時美國通脹還在通縮邊緣掙扎。

避險功能也是貴金屬的基本屬性之一，在羅列了近30年的地緣政治事件，包括局部戰(zhàn)爭、恐怖襲擊事件和領(lǐng)土爭端等，同時對比了當(dāng)期的白銀價格和美元指數(shù)變化。發(fā)現(xiàn)白銀的表現(xiàn)和風(fēng)險事件沒有必然聯(lián)系，然而，風(fēng)險事件持續(xù)的過程中，如果美元表現(xiàn)疲軟，出現(xiàn)窄幅震蕩或者明顯下跌的情況下，白銀會有比較好的漲勢。這一點可以理解為，白銀的避險功能與美元的避險功能是互為替代品，因此在風(fēng)險事件出現(xiàn)，并且美元的避險功能不足的時候，那么市場對白銀的需求就會提升，并同時抬高銀價。這是為什么風(fēng)險事件不一定能助長銀價，而如果有較大的風(fēng)險事件出現(xiàn)時，也會發(fā)生美元與白銀同漲的情況。

在上面的觀測中，白銀和美元大多呈負相關(guān)，在做了白銀與美元的相關(guān)性檢測后證實，白銀與美元多數(shù)時間里為負相關(guān)，并且在近一年來白銀和美元的負相關(guān)性關(guān)系正在逐漸加強，接近-0.8的水平。

關(guān)注美元預(yù)期

在銀價和美元負相關(guān)逐步增強的條件下，嘗試通過四個方面對剔除了美元影響因素的避險情緒進行刻畫。首先是美聯(lián)儲為了保證美國的物價穩(wěn)定和經(jīng)濟增長而制定貨幣政策，但是其對于美國經(jīng)濟的展望和對貨幣政策的描述難以量化。因此需要尋找一個可以反映市場對美聯(lián)儲未來貨幣政策動向預(yù)期的指標進行觀測，觀察長短期國債利差的斜率是一個較為可行的方案，斜率中包含了市場對長期和短期內(nèi)美聯(lián)儲就貨幣政策持寬松或者緊縮的態(tài)度的預(yù)判。

美國國內(nèi)企業(yè)違約風(fēng)險可以通過使用企業(yè)債券與國債之間的利差進行描述。如果國內(nèi)企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險增長，那么企業(yè)債相對于無風(fēng)險利率的風(fēng)險溢價就會攀升，作為對企業(yè)債投資者所承受的額外風(fēng)險的風(fēng)險補償。反之，如果市場預(yù)期企業(yè)未來的經(jīng)營平穩(wěn)有序，那么利差就會有所縮小。

美債具有很高的避險屬性，無論在國內(nèi)還是國際的宏觀風(fēng)險事件出現(xiàn)時，都會受到追捧。然而，由于美債和美元都代表著美國政府的信用，因此兩者會存在相互反饋共同上漲，因此需要在觀測美債需求變化的時候剔除美元的影響。采用美債美元比可以在表現(xiàn)美債價格波動中剔除美元的影響因素。另外，同時觀測瑞士法郎和日元來了解國際市場的風(fēng)險情緒變化。

通過構(gòu)建以上四個模型，對市場的風(fēng)險情緒進行量化，同時也已經(jīng)剔除了美元的影響，那么當(dāng)模型暗示市場避險情緒上漲，白銀就會有較好的表現(xiàn)；當(dāng)模型暗示避險情緒下降，就需要關(guān)注銀價的下跌風(fēng)險。

該模型在8月30號出現(xiàn)了10個月以來的第一個看多白銀的信號，而且目前白銀價格的確處于低位，盡管信號并不意味著馬上就會出現(xiàn)上漲行情，但是至少表明，市場情緒已經(jīng)發(fā)生了變化。

貿(mào)易戰(zhàn)的影響將會在近一段時間里展現(xiàn)出來，其對經(jīng)濟的影響將是多方面的，互設(shè)貿(mào)易壁壘一方面會降低進口需求，拖累其他貿(mào)易伙伴的出口，影響區(qū)域貿(mào)易環(huán)境；另一方面，降低的出口供應(yīng)會造成生產(chǎn)商利潤的下滑，實質(zhì)上對經(jīng)濟產(chǎn)生消極影響。這種影響不僅會體現(xiàn)在市場的預(yù)期上，最終也會反映在經(jīng)濟增速上。盡管美國二季度GDP錄得5.1%的高增長，但這種情況對于美國這樣的發(fā)達經(jīng)濟體來說并不多見，因此奢望其之后可以達到更高的經(jīng)濟增長是不現(xiàn)實的。而特朗普總統(tǒng)挑起的全球范圍內(nèi)的貿(mào)易戰(zhàn)會對美國的經(jīng)濟產(chǎn)生拖累，只是在數(shù)據(jù)上的表現(xiàn)還需要一段時間才能顯現(xiàn)。經(jīng)濟增長的減速將會引起美聯(lián)儲的注意，而特朗普對美聯(lián)儲主席鮑威爾的態(tài)度會進一步增加市場對美國是否能保持緊縮的貨幣政策的懷疑。這種情況下市場會預(yù)期美聯(lián)儲將會停止快速加息，并在未來有降息的風(fēng)險，那么美元就會結(jié)束反彈，重新走弱。如此一來，白銀價格就會隨之上漲。