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回顧2016-2017年，2016-2017LME鋅一枝獨(dú)秀，2018LME鋅倒掛枝頭。基本面邏輯2016鋅礦短缺——新礦TC下跌——鋅冶煉減產(chǎn)——鋅錠短缺，2018鋅礦增產(chǎn)——鋅礦TC上漲——鋅冶煉增產(chǎn)——鋅錠過(guò)剩。

國(guó)內(nèi)一直在去庫(kù)存，3、4月份庫(kù)存大概28萬(wàn)噸左右，7、8月份跌到10萬(wàn)噸左右，現(xiàn)在的庫(kù)存仍然還是下降的。本周應(yīng)該也是下降的，對(duì)應(yīng)的現(xiàn)貨升貼水是上升的。

為什么鋅礦決定趨勢(shì)的變化？鋅錠在金屬中的特性回收率非常的低，徐老師說(shuō)銅會(huì)有廢銅的出現(xiàn)，廢鋁的占比沒(méi)有銅的占比那么高，鋅用在鍍鋅的板塊比較多所以回收率比較少，鋅礦占到鋅錠原材料的90%以上。

我給大家分為鋅礦、鋅錠和需求講一下。

今年大家一直說(shuō)鋅礦的恢復(fù)，同樣我承認(rèn)鋅礦在逐步恢復(fù)，過(guò)去幾年來(lái)講2016年的缺口非常大，資源集中海外。2017、2018逐步的恢復(fù)當(dāng)中其實(shí)一部分彌補(bǔ)了2016年造成的缺口，2019年的情況我們預(yù)期中國(guó)之外會(huì)有70萬(wàn)噸鋅礦的增量，國(guó)內(nèi)預(yù)期15萬(wàn)噸，請(qǐng)大家注意一下我提到的是預(yù)期。

我們看一下現(xiàn)實(shí)，現(xiàn)實(shí)的狀態(tài)就是我這里左邊這張圖統(tǒng)計(jì)占全球40%的鋅礦山，前三季度產(chǎn)量只增了3%，實(shí)際上低于我們本身來(lái)的預(yù)期。另外的口徑主要的幾個(gè)國(guó)家的鋅礦產(chǎn)量我修正了2017、2018中國(guó)統(tǒng)計(jì)局的產(chǎn)量，修正完發(fā)現(xiàn)鋅礦的恢復(fù)其實(shí)到了五年當(dāng)中低位往上的趨勢(shì)，這樣來(lái)看實(shí)際我們發(fā)現(xiàn)今年的鋅礦我承認(rèn)增加了，可是中國(guó)之外當(dāng)時(shí)2018年給了45萬(wàn)噸增量，中國(guó)給了10-15萬(wàn)噸鋅礦的增量，現(xiàn)在大家知道中國(guó)之外的鋅礦增量從45降到35-38之間，而中國(guó)的鋅礦增量從10-15一直調(diào)到了負(fù)值。

我們知道2015年9、10月份的時(shí)候鋅礦減產(chǎn)，我們一直說(shuō)減產(chǎn)這個(gè)東西可能是一刀切快刀斬亂麻，但是對(duì)于鋅礦的增產(chǎn)恢復(fù)會(huì)有很多問(wèn)題的，比如說(shuō)我要資產(chǎn)融資，就比如說(shuō)我的鋅礦的品位是否和我之前的預(yù)期相當(dāng)？另外還要看礦山的投資，如果從長(zhǎng)周期來(lái)看我用2000年到現(xiàn)在的數(shù)值，無(wú)論中國(guó)還是海外上市公司資本的開(kāi)支來(lái)看整個(gè)投資規(guī)模可以發(fā)現(xiàn)到2012年達(dá)到高峰的水平，可能大家會(huì)看一些周期的東西是否有些相關(guān)性。2012年達(dá)到周期頂峰，2016年海外達(dá)到頂部2017年開(kāi)始回升，長(zhǎng)期來(lái)講勘探到最終成品的產(chǎn)出實(shí)際上時(shí)間可能比大家想象的要長(zhǎng)可能五年以上。

目前的狀態(tài)來(lái)講中國(guó)鋅礦產(chǎn)量的增量其實(shí)一直在往下調(diào)，這是由于中國(guó)在環(huán)保過(guò)程當(dāng)中對(duì)礦山會(huì)有生態(tài)自然保護(hù)圈的建立，還有采礦探礦的許可限定停止都會(huì)限制對(duì)它的開(kāi)采，這是遠(yuǎn)期投資的情況。正因?yàn)槟壳巴顿Y的限制，我們發(fā)現(xiàn)我們利用現(xiàn)有礦山的品質(zhì)來(lái)看，1990年到目前來(lái)看數(shù)據(jù)都是下降的

在現(xiàn)有礦山這部分當(dāng)中我們看到儲(chǔ)備逐漸下降，我們看到海外鋅礦的增量主要三個(gè)大礦，雜質(zhì)含量比較多，比如世紀(jì)礦目前的情況二氧化硅的含量比較高可能會(huì)堵塞出口等等導(dǎo)致今年冶煉廠檢修比較頻繁。如果礦山雜質(zhì)比較高會(huì)延遲鋅礦轉(zhuǎn)成鋅錠的過(guò)程，另外鎘含量高會(huì)增加環(huán)保成本，冶煉廠的壓力比較大。剛才說(shuō)的這些會(huì)影響實(shí)際值，我們預(yù)估的增量都會(huì)高于我們最終實(shí)際上數(shù)值。

這是一個(gè)月度的鋅礦過(guò)剩的情況，確實(shí)看到鋅礦的恢復(fù)當(dāng)中造成了鋅礦月度短缺縮窄，大家看到TC快速回升，9月份以來(lái)左邊進(jìn)口TC的變化，現(xiàn)在回歸到140、150的價(jià)格，大家看到這個(gè)速度覺(jué)得鋅礦供應(yīng)恢復(fù)。我理解礦山有恢復(fù)但低于預(yù)期，更多的是由于開(kāi)工受到了大的限制。

現(xiàn)在恢復(fù)的狀態(tài)實(shí)際上恢復(fù)到了中期的水平，如果價(jià)格在長(zhǎng)期數(shù)據(jù)來(lái)看，高價(jià)兩三百以上也有。另外如果看國(guó)內(nèi)的實(shí)際價(jià)格大家會(huì)相對(duì)比較明確一些，因?yàn)楝F(xiàn)在確實(shí)是由于TC的回升產(chǎn)量會(huì)抬升，實(shí)際上冶煉廠拿到手實(shí)際的TC已經(jīng)達(dá)到了2009年以來(lái)比較高的位置，對(duì)于冶煉廠來(lái)講有經(jīng)濟(jì)性刺激有欲望進(jìn)行生產(chǎn)的，但是我認(rèn)為冶煉還是會(huì)有瓶頸。

看一下我說(shuō)的所謂瓶頸，大家看一下趨勢(shì)我沒(méi)有特別修正過(guò)去，因?yàn)橹袊?guó)的數(shù)據(jù)可能需要往期修復(fù)，我覺(jué)得趨勢(shì)是大體上的處于五年當(dāng)中比較低的位置，全球的鋅錠產(chǎn)量講我給到明年的鋅錠產(chǎn)量會(huì)有45萬(wàn)噸的增量，同樣是預(yù)期，主要由于今年中國(guó)減產(chǎn)的部分明年大部分恢復(fù)，全國(guó)鋅錠就算增了45萬(wàn)噸剛可以達(dá)到2015年以來(lái)的高位，我們知道每年需求都有增速。

中國(guó)鋅錠的工藝分為進(jìn)口和國(guó)產(chǎn)，海關(guān)公布前面9個(gè)月的數(shù)值，后面為我的預(yù)估值。如果要從歐洲和美國(guó)拉貨過(guò)來(lái)需要兩個(gè)月左右的船期還得排隊(duì)，如果想拉貨時(shí)間窗口比較晚不太好，我認(rèn)為后面幾個(gè)月進(jìn)口量不會(huì)很大，造成中國(guó)2018年全年預(yù)估可能會(huì)有15%左右的減量，主要由于去年下半年四季度進(jìn)口太多了基數(shù)的問(wèn)題。

看看產(chǎn)量，在最開(kāi)始的時(shí)候我說(shuō)今年價(jià)格6月份開(kāi)始鋅錠快速下跌，冶煉廠開(kāi)始減產(chǎn)，面挺大的，到后面9月份價(jià)格有一些反彈，TC逐步上漲刺激了由于經(jīng)濟(jì)型因素減產(chǎn)的企業(yè)開(kāi)始恢復(fù)生產(chǎn)，但是我們發(fā)現(xiàn)實(shí)際上會(huì)有非經(jīng)濟(jì)性因素，比如說(shuō)環(huán)保使得歷史原因今年有很多產(chǎn)能方面的問(wèn)題，這是今年的產(chǎn)量情況。

由于TC價(jià)格在恢復(fù)，實(shí)際上經(jīng)濟(jì)性因素所帶來(lái)大家的疑問(wèn)是現(xiàn)有的開(kāi)工率可以提高，沒(méi)錯(cuò)，我們看現(xiàn)有的開(kāi)工率如果從全球數(shù)據(jù)來(lái)看，中間深藍(lán)色的線2000年開(kāi)始開(kāi)工在中間的位置，但是如果分開(kāi)看中國(guó)和海外的開(kāi)工率情況，海外基本上達(dá)到了比較高的水平，如果再往上提其實(shí)比較難，只有中國(guó)，中國(guó)現(xiàn)在的問(wèn)題可以往上提，要看搬遷的時(shí)間，要看環(huán)保等問(wèn)題，所以我會(huì)覺(jué)得這需要時(shí)間來(lái)提高。這是現(xiàn)有產(chǎn)能開(kāi)工率的問(wèn)題。

再看新建產(chǎn)能。和礦一樣，礦是未來(lái)投資需要投資才能產(chǎn)出，但是新增產(chǎn)能我們看到冶煉端也沒(méi)有看到很大的量。全球數(shù)據(jù)來(lái)看2019年20萬(wàn)噸左右的量產(chǎn)能出來(lái)， 2018-2021年沒(méi)有太多的鋅錠冶煉產(chǎn)能，特別價(jià)格從今年年初3600跌到2300左右的狀態(tài)我覺(jué)得不會(huì)太刺激于冶煉的投產(chǎn)。

最后講一下需求。我覺(jué)得鋅錠是有色金屬和其他有色金屬一樣。但與黑色可能不太一樣，鋅是屬于消費(fèi)的中后端的東西，在消費(fèi)升級(jí)的過(guò)程當(dāng)中人均消費(fèi)水平提高的時(shí)候，整個(gè)消費(fèi)量還是有提高的空間。當(dāng)然我們不可能仿照比如像歐美高的人均消費(fèi)的狀態(tài)，但是我覺(jué)得可以朝它靠攏，數(shù)據(jù)來(lái)看認(rèn)為中國(guó)現(xiàn)在沒(méi)有達(dá)到飽和的鋅錠消費(fèi)的狀態(tài)。從2016年要經(jīng)過(guò)20年才能達(dá)到人均平衡的狀態(tài)。如果按照這個(gè)數(shù)據(jù)來(lái)看的話，鋅在中國(guó)的增長(zhǎng)還會(huì)有1點(diǎn)幾，所以說(shuō)我會(huì)覺(jué)得如果不發(fā)生危機(jī)的話，鋅錠的需求還會(huì)保持增長(zhǎng)，所以我給到中國(guó)的增長(zhǎng)還是會(huì)有。

簡(jiǎn)單來(lái)看一下鋅的數(shù)據(jù)。消費(fèi)60%都是鍍鋅，我會(huì)以鍍鋅為主給大家講一下。其實(shí)今年在鍍鋅板當(dāng)中，光伏政策的取消確實(shí)影響了一部分。華北占鋅錠消費(fèi)的比重相對(duì)比較集中，從我們調(diào)研來(lái)看，我覺(jué)得影響了5-10萬(wàn)噸的鋅錠的消費(fèi)應(yīng)該是有的。用有色網(wǎng)的數(shù)據(jù)來(lái)看鋅錠的開(kāi)工率今年來(lái)說(shuō)應(yīng)該在二季度開(kāi)始回復(fù)到了五年平均的位置。我們看6-9月份有明顯的增長(zhǎng)。累計(jì)值來(lái)看會(huì)有同比的下降。我覺(jué)得整個(gè)的Q3是逐步地開(kāi)始恢復(fù)的，鍍鋅利潤(rùn)會(huì)逐步下移，這樣的話確實(shí)抑制了一部分需求。鍍鋅的原材料是鋼材，成本比較高，今年延續(xù)上漲，而終端價(jià)格的傳導(dǎo)沒(méi)有那么快，受到了壓制。實(shí)際上整個(gè)調(diào)研鋅錠的消費(fèi)量和去年相比比較持穩(wěn)，唯一比較大的變化是月鋅錠的庫(kù)存在去化的，去化的過(guò)程當(dāng)中我們看到還是有終端消費(fèi)。

因?yàn)殇\錠下游的終端主要還是和家電、汽車(chē)、基建、房地產(chǎn)相關(guān)。我給大家看一下在9、10月份特別是汽車(chē)出現(xiàn)了兩位數(shù)的下降可能會(huì)影響到鋅錠的消費(fèi)，但是我認(rèn)為是短期在某個(gè)時(shí)間點(diǎn)上會(huì)有一些影響。

總結(jié)來(lái)看，我會(huì)認(rèn)為2019年全球礦的過(guò)剩24萬(wàn)噸，鋅錠短缺20萬(wàn)噸，如果兩個(gè)放到一起看是過(guò)剩的狀態(tài)。目前的全球總庫(kù)存如果放到一起看，趨勢(shì)現(xiàn)在全球的鋅錠庫(kù)存在五年非常低的位置。因?yàn)殇\礦供需決定了鋅價(jià)趨勢(shì)，我會(huì)覺(jué)得鋅錠的瓶頸需要時(shí)間把礦轉(zhuǎn)換成錠，這個(gè)過(guò)程中明年鋅錠低庫(kù)存的狀態(tài)還會(huì)維持。