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一、近期國內鋅錠社會庫存持續(xù)去化至低點

近日內外鋅錠庫存呈現一定分化的態(tài)勢。12月初以來，LME鋅庫存開始低位回升，而國內鋅錠社會庫存延續(xù)緩慢去化的態(tài)勢。至12月24日國內鋅錠社會庫存已進一步下降至9.68萬噸的水平，創(chuàng)下了近幾年新低。

對于目前國內鋅錠的低庫存態(tài)勢，由于2月初中國將進入傳統(tǒng)春節(jié)假期，我們認為從12月末至1月初開始，需開始關注其傳統(tǒng)季節(jié)性累庫情況。2月底至3月初，庫存將再度轉為去化周期。

故春節(jié)前后的傳統(tǒng)季節(jié)性累庫量，若低于或接近近幾年的平均水平，則后期進入去庫周期，鋅錠低庫存態(tài)勢將再度凸顯，對鋅價的支撐作用明顯。

若庫存累庫量接近或高于近幾年的累庫量的較高水平，則后期進入去庫周期，鋅錠庫存的支撐作用相對不明顯。

因此，下述我們將對今年春節(jié)前后國內鋅錠的供應和需求進行分析和展望，從而預測今年春節(jié)前后國內鋅錠社會庫存的累庫情況。

二、春節(jié)前后國內鋅錠供應或緩慢增加

對于國內鋅冶煉產出，11月份鋅冶煉產出環(huán)比微幅增加，預計12月份環(huán)比也小幅回升，1-2月份仍有進一步上升的空間。

其一，鋅冶煉利潤回升或緩慢推升冶煉開工水平

11月份以來，國內鋅礦加工費進一步抬升，且反彈力度加快。至12月21日，國內自產鋅礦加工費和進口鋅礦加工費已分別提高至5100-5600元/噸和175-185美元/噸的較高水平。隨著鋅礦加工費的上升，國內鋅冶煉利潤也回升至相對可觀的水平。這對國內現有的冶煉產能的發(fā)揮有較好的刺激作用。12月-明年2月份，受寒冷天氣以及春節(jié)假期影響，北方地區(qū)鋅礦將有部分減產情況。但預計進口鋅礦將進一步流入并補充國內。因此，鋅礦供應仍將進一步趨松，鋅礦加工費也有繼續(xù)上漲的空間。

其二， 2019年1月份冶煉企業(yè)開工進一步恢復

11月下旬，云錫文山鋅銦10萬噸鋅冶煉項目正式投產，湖南軒華6萬噸冶煉系統(tǒng)也恢復生產；豫光、馳宏及銅冠小幅提高開工率。不過河池南方將檢修，但影響較小。同時，株冶將逐步減少礦產鋅的產出，增加外部采購量。據安泰科估計，12月鋅冶煉產出將小幅回升至40萬噸以上的水平（安泰科統(tǒng)計的11月冶煉產出量為39.6萬噸）。

從1月份來看，部分冶煉企業(yè)有進一步復產的計劃。包括了株冶、豫光、馳宏永昌和葫蘆島鋅業(yè)等冶煉企業(yè)。加上較好的冶煉利潤支撐現有冶煉產能的釋放，估計1月份冶煉產出有望進一步抬升至42萬噸以上。同時，今年春節(jié)期間多數冶煉廠生產有望維持高開工狀態(tài)。預計2月份產量或達到40萬噸左右。

綜上，預計2018年12月產量與2017年同期相平，2019年1-2月鋅冶煉產出同比2017年1-2月份和2018年1-2月份，有小幅增加的可能，增量估計為3-4萬噸。

此外，從鋅冶煉進口來看，一方面，預計鋅價內強外弱格局暫時難以扭轉，短期鋅進口盈利窗口有小幅打開可能。12月中旬以來，鋅基本面呈現內強外弱格局。國內鋅錠社會庫存進一步緩慢去化，國內鋅現貨升水不斷抬升；LME鋅庫存低位反彈，LME鋅現貨月升水。在此背景下，鋅價內外比值再度回升，鋅進口虧損幅度逐漸收窄，不排除12月底至2019年初進口窗口有再度打開可能。不過，從另一方面來看，1-2月份適逢春節(jié)假期，進口業(yè)務將受到影響。目前來看，近期國內保稅區(qū)鋅錠庫存有一定的積累。因此，若鋅進口盈利窗口打開，或主要帶動保稅區(qū)鋅錠庫存轉移至國內。我們預計12月份國內鋅進口量相對有限，或低于4萬噸的水平。而2019年1-2月份受春節(jié)假期影響，或也持穩(wěn)于2018年1-2月份月進口量4萬噸以下的水平。

故未來一段時間國內鋅的供應增量，主要依靠國內鋅冶煉產出的釋放。目前來看，國內整體鋅冶煉供應有緩慢回升的可能。

三、下游企業(yè)開始清庫，今年春節(jié)停工時間可能較長

2019年2月4日即為除夕，故預計1月份將開始有企業(yè)陸續(xù)準備春節(jié)放假。

從目前的經濟形勢來看，國內消費不景氣，汽車、家電產銷明顯回落，加上出口受中美貿易政策不確定性所影響，形勢嚴峻。終端消費疲弱，也拖累鋅初端消費端表現欠佳，今年鍍鋅、壓鑄鋅等行業(yè)開工同比均出現下調。此外，鍍鋅等鋅初端下游企業(yè)受兩頭積壓，2018年期間虧損明顯。因此，年末鍍鋅等企業(yè)由于庫存水平偏高，加上現貨銷售壓力凸顯，故目前企業(yè)開始放緩開工，以清庫為主。且年后整體經濟維持向下預期，故預計今年春節(jié)假期，多數鋅初端和終端下游企業(yè)較往年或將提前放假，且放假時間較長。

四、此次春節(jié)前后鋅錠庫存累庫量估計

綜合上述的分析，根據鋅的產業(yè)鏈上下游的情況來看，今年春節(jié)前后的狀況類似于去年的情況，即“冶煉開工意愿較高，下游消費偏弱”。我們估計此次春節(jié)前后的傳統(tǒng)季節(jié)性累庫量，也將接近于2018年春節(jié)前后的累庫水平，累庫量或將達到20萬噸以上，處于歷年來的偏高水平。

據我的有色網數據顯示，至2018年12月24日，國內鋅錠社會庫存為9.68萬噸。估計近期鋅錠社會庫存將開始緩慢增加，春節(jié)后庫存高點在2019年2月底-3月初出現，為30萬噸左右。

因此此次春節(jié)后庫存高點，或與2018年、2017年和2015年同期基本相當，處于一般的庫存水平。

從歷年春節(jié)后的行情走勢來看，鋅錠庫存水平對鋅價有一定的影響，同時鋅價的走勢也將部分取決于后續(xù)的市場供需預期。因此，若此次春節(jié)后鋅錠的庫存水平累積至30萬噸左右，鋅錠庫存對后續(xù)鋅價的影響或偏中性。